Вопрос 2. Критерии и методы оценки эффективности реальных инвестиционных проектов

С учетом вышеизложенных принципов формируются методы оценки эффективности реальных инвестиционных проектов на осно­ве различных показателей.

В условиях перехода экономики России к рыночным отноше­ниям были разработаны методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для фи­нансирования. Эти рекомендации основываются на методоло­гии, применяемой в современной международной практике; используются также подходы, выработанные при создании оте­чественных методик. Рекомендации содержат систему показа­телей, критериев и методов оценки эффективности инвестици­онных проектов в процессе их разработки и реализации, при­меняемых на различных уровнях управления.

Оценка эффективности инвестиционной стратегии определяется эффективностью инвестиционных проектов. Эффективность инвестиционного проекта отражает его соответствие целям и интересам участников инвестиционного проекта.

В рекомендациях различают следующие виды эффективности инвестиционного проекта:

1. коммерческая (финансовая) эффективность, учитывающая финансовые последствия реализации проекта;

2. бюджетная эффективность, отражающая финансовые по­следствия проекта для федерального, регионального или местного бюджетов;

3. экономическая эффективность, учитывающая затраты и ре­зультаты, связанные с реализацией проекта, выходящие за пределы прямых финансовых интересов участников инвестиционного проекта и допускающие стоимостное изменение.

Оценка предстоящих затрат и ре­зультатов при определении эффективности инвестици­онного проекта осуществляется в пределах расчетного периода, продолжительность которого (горизонт расчета) принимается с учетом:

1. продолжительности создания, эксплуатации и (при необ­ходимости) ликвидации объекта;

2. средневзвешенного нормативного срока службы основно­го технологического оборудования;

3. достижения заданных характеристик прибыли (массы или нормы прибыли и т.д.);

4. требований инвестора.

Горизонт расчетаизмеряется количеством шагов расчета. Ша­гом расчета при определении показателей эффективности в пре­делах расчетного периода могут быть: месяц, квартал, или годы.

Затраты, осуществляемые участниками , подразделяются на первоначальные(капиталообразующие инвестиции), текущие и ликвидационные, которые осуществля­ются соответственно на стадиях строительной, функциональ­ной и ликвидационной.

Для стоимостной оценки результатов и затрат рекомендуется использовать базисные, мировые, прогнозные и расчетные цены.

Базисная цена — сложившаяся в народном хозяйстве цена на определенный момент времени, на любую продукцию или ресурсы, она считается неизменной в течение всего расчетного периода. Использование в расчетах базисных цен производится, как правило, на стадии технико-экономических исследова­ний инвестиционных возможностей.

На стадии ТЭО инвестиционного проекта обязательным яв­ляется расчет экономической эффективности в прогнозных и расчетных ценах.

Прогнозная цена Цt продукции или ресурса в конце t -го шага расчета (например, t-го вида) определяется по формуле:

Цt = Ц b* j (t,t_n),

где Цб - базовая цена продукции или ресурса;

j(t,t_n) - коэффициент (индекс) изменения цен продукции или ресурсов соответствующей группы в конце t-го шага по отношению к начальному моменту расчета (в ко­тором известны цены).

Расчетная цена используется для вычисления интегральных показателей эффективности, если текущие значения затрат и результатов выражаются в прогнозных ценах. Этот прием необ­ходим, чтобы обеспечить сравнимость результатов, полученных при различных уровнях инфляции. Расчетные цены получаются умножением на дефлирующий множитель, соответствующий индексу общей инфляции.

Базисные, прогнозные и расчетные цены выражаются в де­нежных единицах (рубли, доллары США, ЭКЮ и т.п.). При раз­работке и сравнительной оценке нескольких вариантов инве­стиционного проекта необходимо учитывать влияние измене­ния объемов продаж на рыночную цену продукции и цены по­требляемых ресурсов.

Для приведения разновременных затрат, результатов и эф­фектов осуществляется их приведение с помощью нормы дис­конта, равной приемлемой для инвесторов норме дохода на капитал.

Сравнение различных вариантов инвестиционного проекта и выбор наиболее эффективного рекомендуется производить с использованием различных показателей, к которым относятся:

1. Чистый приведенный доход позволяет получить наиболее обобщенную характеристику результата инвестирования, т.е. его конечный эффект в абсолютной сумме. Под чистым приведенным до­ходом понимается разница между приведенными к настоящей стои­мости суммой чистого денежного потока за период эксплуатации ин­вестиционного проекта и суммой инвестиционных затрат на его реализацию. Расчет этого показателя осуществляется по формуле:

ЧПД = ЧДП - ИЗ,

где ЧПД — сумма чистого приведенного дохода по инвестиционно­му проекту;

ЧДП — сумма чистого денежного потока за весь период эксплуа­тации инвестиционного проекта (если полный период эксплуатации проекта определить сложно, его принима­ют в расчетах в размере 5 лет);

ИЗ — сумма инвестиционных затрат на реализацию инвести­ционного проекта.

Характеризуя показатель «чистый приведенный доход» следует отметить, что он может быть использован не только для сравнитель­ной оценки эффективности реальных инвестиционных проектов, но и как критерий целесообразности их реализации. Инвестиционный про­ект, по которому показатель чистого приведенного дохода является отрицательной величиной или равен нулю, должен быть отвергнут, так как он не принесет предприятию дополнительный доход навло­женный капитал. Инвестиционные проекты с положительным значе­нием показателя чистого приведенного дохода позволяют увеличить капитал предприятия и его рыночную стоимость.

Индекс (коэффициент) доходности также позволяет соот­нести объем инвестиционных затрат с предстоящим чистым денеж­ным потоком по проекту. Расчет такого показателя осуществляется по формуле:

ИД = ЧПД / ИЗ,

где ИД — индекс доходности по инвестиционному проекту;

ЧДП — сумма чистого денежного потока за весь период эксплу­атации проекта;

ИЗ — сумма инвестиционных затрат на реализацию проекта.

Показатель «индекс доходности» также может быть использо­ван не только для сравнительной оценки, но и в качестве критериаль­ного при принятии инвестиционного решения о возможностях реали­зации проекта. Если значение индекса доходности меньше единицы или равно ей, денежный проект должен быть отвергнут в связи с тем, что он не принесет дополнительный доход на инвестированные сред­ства. Иными словами, для реализации могут быть приняты реальные инвестиционные проекты только со значением показателя индекса до­ходности выше единицы.

3. Индекс (коэффициент) рентабельности в процессе оценки эффективности инвестиционного проекта может играть лишь вспо­могательную роль, так как не позволяет в полной мере оценить весь возвратный денежный поток по проекту (значительную часть этого потока составляют амортизационные отчисления). Расчет этого по­казателя осуществляется по формуле:

ИРи = ЧПи / ИЗ,

где ИРи — индекс рентабельности по инвестиционному проекту;

ЧПи — среднегодовая сумма чистой инвестиционной прибыли за период эксплуатации проекта;

ИЗ — сумма инвестиционных затрат на реализацию инвести­ционного проекта.

Показатель «индекс рента6ельности» позволяет вычленить в со­вокупном чистом денежном потоке важнейшую его составляющую — сумму инвестиционной прибыли. Кроме того, он позволяет осуществить сравнительную оценку уровня рентабельности инвестиционной и опе­рационной деятельности (если инвестиционные ресурсы сформиро­ваны за счет собственных и заемных средств, индекс рентабельности инвестиций сравнивается с коэффициентом рентабельности активов.

Если инвестиционные ресурсы сформированы исключительно за счет собственных финансовых средств, то базой сравнения выступа­ет коэффициент рентабельности собственного капитала). Результаты сравнения позволяют определить: дает ли возможность реализация инвестиционного проекта повысить общий уровень эффективности операционной деятельности предприятия в предстоящем периоде или снизит его, что также является одним из критериев принятия инвес­тиционного решения.

4. Период окупаемости является одним из наиболее распрост­раненных и понятных показателей оценки эффективности инвестицион­ного проекта. Расчет этого показателя осуществляется по формуле:

ПО = ИЗ / ЧДПг,

где ПО — период окупаемости инвестиционных затрат по проекту;

ИЗ — сумма инвестиционных затрат на реализацию проекта;

ЧДПг — среднегодовая сумма чистого денежного потока за пе­риод эксплуатации проекта (при краткосрочных реаль­ных вложениях этот показатель рассчитывается как сред­немесячный).

Показатель «периода окупаемости» используется обычно для сравнительной оценки эффективности проектов, но может быть принят и как критериальный

(в этом случае инвестиционные проекты с более высоким периодом окупаемости будут предприятием отвергать­ся). Основным недостатком этого показателя является то, что он не учитывает те объемы чистого денежного потока, которые формиру­ются после периода окупаемости инвестиционных затрат. Так, по ин­вестиционным проектам с длительным сроком эксплуатации после пе­риода их окупаемости может быть получена гораздо большая сумма чистого денежного потока, чем по инвестиционным проектам с ко­ротким сроком эксплуатации (при аналогичном и даже более быст­ром периоде окупаемости последних).

5. Внутренняя ставка доходности является наиболее сложным показателем оценки эффективности реальных инвестиционных про­ектов. Она характеризует уровень доходности конкретного инвести­ционного проекта, выражаемый дисконтной ставкой, по которой бу­дущая стоимость чистого денежного потока приводится к настоящей стоимости инвестиционных затрат. Внутреннюю ставку доходности можно охарактеризовать и как дисконтную ставку, по которой чис­тый приведенный доход в процессе дисконтирования будет приведен к нулю. Расчет этого показателя осуществляется по формуле:

ВСД = ⁿÖЧДП / ИЗ – 1,

где ВСД — внутренняя ставка доходности по инвестиционному проекту (выраженная десятичной дробью);

ЧДП — сумма чистого денежного потока за период эксплуата­ции проекта;

ИЗ — сумма инвестиционных затрат на реализацию проекта.

Значение ВСД может быть определено по специальным табли­цам финансовых вычислений.

Показатель внутренней ставки доходности приемлем для срав­нительной оценки не только в рамках рассматриваемых инвестици­онных проектов, но и в более широком диапазоне (например, в срав­нении с коэффициентом рентабельности операционных активов, коэффициентом рентабельности собственного капитала, уровнем до­ходности по альтернативным видам инвестирования — депозитным вкладам, приобретению государственных облигаций и т.п.). На каж­дом предприятии может быть установлен в качестве целевого нормати­ва показатель «минимальная внутренняя ставка доходности» и инвес­тиционные проекты с более низким его значением будут автоматически отклоняться как несоответствующие требованиям эффективности реального инвестирования.

В качестве целевого норматива минимальной внутренней став­ки доходности может выступать показатель предельной стоимости дополнительного капитала, необходимого для реализации инвестици­онных проектов предприятия. В этих целях ранжированные по пока­зателю внутренней ставки доходности (ВСД) отдельные инвестицион­ные проекты сопоставляются с показателями предельной стоимости дополнительного капитала (ПСК), требуемого для их реализации.

Все рассмотренные показатели оценки эффективности реаль­ных инвестиционных проектов находятся между собой в тесной взаи­мосвязи и позволяют оценить эту эффективность с различных сто­рон. Поэтому при оценке эффективности реальных инвестиционных проектов предприятия их следует рассматривать в комплексе.

Таким образом, при определении состоятельности проекта и принятия управленческих решений инвестиционного характера лежит оценка и сравнение объема предполагаемых инвестиций и будущих денежных поступлений с использованием различных методов, основанных на дисконтированных и учетных оценках. Так проект считается эффективным или его следует принять, если величина чистого приведенного дохода (эффекта) > 0, индекс рентабельности > 1, внутренняя ставка доходности (норма рентабельности инвестиций) > суммы инвестиционных затрат на реализацию проекта.

Наряду с оценкой инвестиционных проектов по критерию эф­фективности осуществляется их оценка по уровню инвестиционного риска и уровню ликвидности. Мерой риска является ожидаемый уро­вень вариабельности показателя чистого денежного потока или ин­вестиционной прибыли по проекту (рассчитываемый с помощью среднеквадратического отклонения и коэффициента вариации), а мерой ликвидности — период инвестирования до начала эксплуатации про­екта (исходя из того, что осуществленный инвестиционный проект, приносящий реальный чистый денежный поток, может быть продан в относительно более короткий срок, чем объект незавершенный).

Из двух альтернативных проектов, когда инвестиции сопряжены с высокой степенью риска и необходимостью решения проблемы ликвидности, а не прибыльности проекта, более эффективным (состоятельным) считается проект с более коротким сроком окупаемости инвестиционных затрат по проекту.

Окончательный отбор для реализации отдельных альтернатив­ных инвестиционных проектов осуществляется с учетом всех трех критериев.