Анализ денежных потоков проекта

Центральное место в комплексе мероприятий по оценке степе­ни обоснованности инвестиционных решений и анализу эффек­тивности выдвигаемых проектов занимает оценка будущих де­нежных потоков (CF), возникающих в результате осуществления капиталовложений. Наличие организационно-методических разработок в области анализа долговременных капиталовложе­ний благоприятно отражается на профессиональном уровне учетно-финансовых работников, в чьи обязанности нередко входит осуществление инвестиционного анализа. Основной целью ана­лиза проектных денежных потоков является определение вели­чины денежной наличности по всем направлениям использова­ния и источникам ее поступления.

Денежный приток в основном обеспечивается за счет средств, поступающих из различных источ­ников финансирования (в результате эмиссии акций и облигаций, получения банковских кредитов, займов сторонних организаций и целевого финансирования, использования средств нераспреде­ленной прибыли и амортизации), и выручки от реализации продукции (работ, услуг). В свою очередь, потребность инвестиро­вания в чистый оборотный капитал (определяемый как разница между оборотными активами и краткосрочными пассивами) и во внеоборотные активы (преимущественно в основные фонды, нематериальные активы, долгосрочные финансовые вложения), а также расход наличности в направлении операционных издер­жек, налоговых выплат и прочих затрат (рекламная кампания, переквалификация персонала, штрафы, пени, операции с финан­совыми инструментами и др.) формируют отток реальной денеж­ной наличности.

Различия между величиной денежных средств и прибылью формируются под воздействием ряда факторов, основными из которых являются: объем амортизационных отчислений; отсро­ченные платежи (по расчетам с поставщиками, по заработной плате и пр.); содержание учетной политики (методы учета вы­ручки от реализации продукции и производственных запасов, фор­мирование резервов и пр.); изменения в чистом оборотном ка­питале (колебания потребности в оборотных активах и величине краткосрочных обязательств).

Обобщая распространенные на практике подходы к оценке проектных CF, можно выделить два основных направления. В рамках одного из них менеджеры анализируют результаты ка­питаловложений на основе прямого подсчета произведенных ими денежных потоков, что возможно только в том случае, если кон­кретные варианты капиталовложений являются в полной мере финансово обособленными объектами, т.е. если в процессе инвестирования проект будет обладать явными финансовыми (коммерческими) результатами. Это случай, когда в процессе влива­ния капитала создаются новые предприятия, филиалы действую­щих компаний либо когда производимые проектом денежные потоки могут быть легко элиминированы из общей суммы де­нежной наличности, которой располагает фирма, осуществляю­щая долгосрочные инвестиции.

Альтернативным подходом является анализ приращенных денежных потоков. В ходе реализации капиталовложений, нося­щих локальную направленность в одно из подразделений ком­пании (замена оборудования, техперевооружение, расширение действующего производства), часто возникают объективные труд­ности в количественной оценке соответствующих результатов ин­вестиционной деятельности. В этой ситуации оценку проектных денежных потоков рекомендуется проводить по следующей фор­муле:

Несмотря на видимую простоту, применение этой формулы осложняется рядом причин. Если определение совокупных CF компании без учета проекта не вызывает каких-либо трудностей (например, по фактическим учетным данным с использова­нием методики, лежащей в основе отчета о движении денежных средств, — форма № 4), то уменьшаемое из данного выражения уже не может быть рассчитано без последующей корректировки Полученных результатов в зависимости от воздействия усложня­ющих процесс анализа факторов. Рассмотрим некоторые из них.

Необходимость выделения ранее понесенных затрат по изучению рынка, научно-исследовательским и опытно-конструкторским работам от потока денежных средств, прямо связанных с Реализацией конкретного варианта капиталовложений, несомненно, усложняет проектный анализ. Невозвратные издержки (sunk costs), а именно так называется расход денежных средств, пред­шествующий разработке и принятию инвестиционных предло­жений, не должны учитываться в оценке будущих результатов долгосрочного инвестирования. Величина этих издержек ни в коей мере не должна влиять на одобрение обоснованных, экономи­чески эффективных инвестиционных предложений. Инвестицион­ные решения должны основываться на будущих результатах ре­ализации проекта. Очевидно, что если ранее было принято оши­бочное решение о финансировании мероприятий в той или иной сфере деятельности, то никогда не поздно перекрыть отток денеж­ных средств. Например, предприятие ранее приняло решение осу­ществить капиталовложения в модернизацию специфического обо­рудования, используемого только лишь для производства опре­деленного вида продукции. Однако по разработанной позже программе перепрофилирования производства не предполагает­ся использование данных внеоборотных активов, а на их месте планируется создание производственных мощностей, предназна­ченных для изготовления новой продукции. В этом случае сред­ства, уже израсходованные на модернизацию изношенной тех­ники, необходимо считать невозвратными издержками.

Одновременно с прямыми денежными потоками менеджерам часто приходится сталкиваться с влиянием косвенных результа­тов реализации долгосрочных инвестиций. Речь идет о воздей­ствии конкретного варианта капиталовложений на величину CF прочих сфер деятельности компании. Например, решение о со­здании в Крыму предприятия, специализирующегося на сборке легковых автомобилей марки ГАЗ, с одной стороны, позволит увеличить рынок сбыта продукции Нижегородского автозавода, с другой стороны, отрицательно повлияет на количество экспор­тируемых на Украину автомобилей. Другими словами, менед­жеры, принимающие решение о финансировании инвестиций, должны четко представлять себе не только явные преимущества какого-либо проекта, но и возможные отрицательные послед­ствия, связанные с его реализацией.

Проектный денежный поток рекомендуется рассчитывать по формуле

CF = CFоп + CFин + CFфин,

где CFоп, CFин, CFфин — объем денежной наличности, полученной в ре­зультате проведения операционных, инвестици­онных и финансовых операций.

Приведенные выше слагаемые проектного денежного потока представляют собой обобщающие показатели, состоящие из со­вокупности денежных оттоков (-) и притоков (+). Основные проблемы в анализе денежного потока возникают в ходе иден­тификации элементов денежного потока по каждому периоду реализации инвестиционного проекта. Чем отдаленнее от теку­щего момента времени период, за который проводится оценка денежных потоков, тем ниже качество (степень полноты и точ­ности информации о движении денежных средств) проектного анализа. Как правило, в более отдаленных периодах отдельные оттоки и притоки денежных средств и их эквивалентов не учи­тываются в анализе. В результате падает ценность полученной информации. Другая проблема, часто распространенная на прак­тике, — это использование упрощенного подхода к оценке де­нежныхпотоков. Отдельные авторы предлагают рассматривать денежный поток как сумму чистой прибыли и амортизации. При этом не принимаются в расчет возможные изменения вели­чины чистого оборотного капитала и неденежные расходы. В отдельных аналитических процедурах и формулах можно пред­ставлять CF как сумму чистой прибыли и амортизации. Одна­ко для проведения детального анализа денежных потоков инве­стиционного проекта необходимо использовать более сложные методики расчета этого важнейшего обобщающего показателя.

Поток денежных средств от инвестицион­ной деятельности можно рассматривать в узком и широком смысле слова. С одной стороны, денежные потоки от инвестиционной деятельности ограничиваются операциями, представленнымиво втором разделе табл. 2.5 (продажа и покупка внеоборотных ак­тивов, операции с финансовыми инструментами и пр.). С другой стороны, денежный поток от проведения инвестиционной деятельности (например, эксплуатации инвестиционного проекта) будет являться комплексным результатом осуществления операцион­ных, финансовых и собственно инвестиционных мероприятий. Таким образом, в ходе оценки величины проектного денежного потока бухгалтер-аналитик должен идентифицировать и оце­нивать в стоимостных измерителях все возможные оттоки и при­токи денежных средств по видам деятельности в течение каждого Периода реализации долговременного варианта капиталовло­жений.

Таблица 1. Анализ и оценка денежных потоков по видам деятельности коммерческой организации (исключая финансовые институты)

Прямой метод представления (калькуляции) операционных денежных потоков базируется на сумме всех возможных притоков и отто­ков денежных средств. Сложность использования данного мето­да заключается в том, что не всегда можно учесть все оттоки и притоки (для перспективного анализа недостаточно информации об условиях и факторах, воздействующих на результативность функционирования бизнеса в будущих периодах; для текущего и ретроспективного анализа действующая на предприятии систе­ма бухгалтерского учета, как правило, не дает возможности по­лучить в достаточной мере полную и объективную информацию о всех прямых оттоках и притоках денежных средств). В этой связи на практике (в учетной и аналитической работе) больше распространен косвенный метод расчета операционных денежных потоков. В основе данного метода оценки лежит корректировка чистой прибыли (убытка) от операционной деятельности с уче­том изменений в запасах, кредиторской и дебиторской задолжен­ности по основной деятельности, различных неденежных статей (амортизации, отсроченных налогов и пр.). Информационной базой для проведения анализа служат данные о доходах и расхо­дах организации, изменениях в запасах и величине начисленной амортизации, дебиторской и кредиторской задолженности, пре­доставляемые из текущей и прогнозной финансовой отчетности (формы № 1 «Бухгалтерский баланс», № 2 «Отчет о прибылях и убытках», № 5 «Приложение к бухгалтерскому балансу»).