ВСЕ РИСКИ КОЛИЧЕСТВЕННО ИЗМЕРИМЫ И ВЫРАЖАЮТСЯ ЧЕРЕЗ ПОКАЗАТЕЛЬ «СТАВКА ДИСКОНТИРОВАНИЯ»

ФИНАНСОВЫЕ РИСКИ КОРПОРАЦИИ

Стоимость компании зависит от множества факторов, но глобальное влияние оказывают риски, доходность и структура капитала.
Как известно, денежные потоки компании показывают уровень потенциального дохода инвесторов. Однако реальная величина дохода, как правило, бывает иной. Это расхождение объясняется уровнем риска получения (или неполучения) дохода, риска формирования денежного потока обещанной величины.

ВСЕ РИСКИ КОЛИЧЕСТВЕННО ИЗМЕРИМЫ И ВЫРАЖАЮТСЯ ЧЕРЕЗ ПОКАЗАТЕЛЬ «СТАВКА ДИСКОНТИРОВАНИЯ»

Ставка дисконтирования применяется к денежному потоку с целью учета рисков, присущих данной компании и не учтенных ранее при составлении потока. Соответственно, для потока, учитывающего риски компании, ставка дисконтирования может отражать систематические риски (риски, отражающие макроэкономическое развитие страны-резидента).

На Рис. 1 дано определение ставки дисконтирования

Рис. 1 Ставка дисконтирования

Важно знать, что существует разница между понятиями «риск» и «неопределенность».
Риск (от лат. «отсекать, сокращать») – это возможность возникновения неблагоприятной ситуации или неудачного исхода производственно-хозяйственной или какой-либо другой деятельности.
Неблагоприятной ситуацией или неудачным исходом при этом могут быть:
- упущенная выгода;
- убыток (потеря собственных средств);
- отсутствие результата (ни прибыли, ни убытков);
- недополучение дохода или прибыли;
- событие, которое может привести к убыткам или недополучению прибыли.

С ценными бумагами связано множество рисков, в том числе:
- производственные, коммерческие и трудовые;
- риск ликвидности бумаги;
- риск несостоятельности (банкротства);
- валютный риск;
- риск ставки процента;
- политический риск;
- риски нормативно-правового регулирования;
- инфляция;
- риск инсайда (информация, полученная изнутри фирмы) и искажения информации;
- риск стихийных бедствий.

Риски делятся на две категории:
1.Экономические (политические, естественные, инфляционные, мошенничества и т.д.), которые составляют угрозу денежным потокам от инвестиций и которые зависят от «реальной» экономики.
2.Финансовые(ликвидности, валютные, связанные с процентными ставками и др.), которые не влияют на денежный поток напрямую, однако входят в финансовую сферу компании. Такие риски порождаются внешними по отношению к эмитенту событиями финансовой среды.
Рассмотрим классификацию финансовых рисков.
По видам риски подразделяются на:
- риск снижения финансовой устойчивости;
- риск неплатёжеспособности;
- инвестиционный;
- инфляционный;
- процентный;
- валютный;
- депозитный;
- кредитный;
- налоговый;
- структурный;
- криминогенный и прочие виды рисков.

Риск снижения финансовой устойчивости (или риск нарушения равновесия финансового развития) предприятия определяется несовершенством структуры капитала (чрезмерной долей используемых заёмных средств на предприятии), что вызывает дисбаланс положительного и отрицательного денежных потоков предприятия по объёмам.
Риск неплатёжеспособности (или риск несбалансированной ликвидности) предприятия определяется снижением уровня ликвидности оборотных активов, что вызывает дисбаланс положительного и отрицательного денежных потоков предприятия во времени.
Инвестиционный риск означает возможность возникновения финансовых потерь в процессе осуществления инвестиционной деятельности предприятия. В соответствии с видами инвестиционной деятельности различают риск реального инвестирования и риск финансового инвестирования, которые, в свою очередь, подразделяются на отдельные подвиды. Например, в составе риска реального инвестирования могут быть выделены риски несвоевременной подготовки инвестиционного проекта, несвоевременного завершения проектно-конструкторских работ, несвоевременного окончания строительно-монтажных работ, срыв реализации проекта и т.п.

Инфляционный риск означает возможность обесценения реальной стоимости капитала (в форме финансовых активов предприятия), а также ожидаемых доходов от осуществления финансовых операций в условиях инфляции.
Процентный риск состоит в непредвиденном изменении процентной ставки по финансовым ресурсам. Этот вид риска подразделяется на:
а). позиционный риск - возникает, если проценты за пользование кредитными ресурсами выплачиваются по «плавающей» ставке (например, компания, выдающая кредит или имеющая депозит в банке, понесёт убыток в случае понижения процентных ставок);
б). портфельный процентный риск - это риск, который отражает влияние изменения процентных ставок на основные кредитные ресурсы уменьшает стоимость портфеля финансовых инструментов);
в). структурный процентный риск - это риск, связанный с воздействием изменения процентных ставок на экономическое положение предприятия в целом.
Валютный риск характерен для предприятий, ведущих внешнеэкономическую деятельность (импортирующих сырьё, материалы и полуфабрикаты и экспортирующих готовую продукцию).
Депозитный риск - означает возможность невозврата депозитных вкладов (непогашения депозитных сертификатов). Он связан с неправильной оценкой и неудачным выбором коммерческого банка для осуществления депозитных операций компании.

Кредитный риск появляется у предприятия при предоставлении им товарного (коммерческого) или потребительского кредита покупателям. Этот вид риска подразделяется на:
а). риск прямых убытков, который возникает в случае невозврата кредита или его части;
б). риск косвенных убытков, связанный с задержкой уплаты основного долга и процентов по нему;
в). процентный риск - если кредит выдан под «плавающую» процентную ставку.
Налоговый риск характеризуется:
а). вероятностью введения новых видов налогов и сборов на осуществление отдельных аспектов хозяйственной деятельности;

б). возможностью увеличения уровня ставок действующих налогов и сборов;
в). изменением сроков и условий осуществления отдельных налогов;
г). вероятностью отмены действующих налоговых льгот в сфере хозяйственной деятельности предприятия.
Структурный риск определяется неэффективным финансированием текущих затрат предприятия, что вызывает высокий удельный вес постоянных издержек в общей их сумме.
Криминогенный риск проявляется в форме объявления партнёрами предприятия фиктивного банкротства, подделки документов, хищения активов и пр.

В качестве примера на Рис. 2 представлена полная характеристика кредитного риска.

Рис. 2 Характеристика кредитного риска

Снижение финансовых рисков
При выявлении наиболее опасных рисков участник рынка (предприниматель, инвестор) принимает все меры для их снижения. На Рис.3 представлены методы (способы) нейтрализации предпринимательских рисков, которые можно использовать в работе с финансовыми рисками.

Рис. 3 Методы нейтрализации рисков

Выделяют качественный и количественный анализ риска.
Качественный анализ рискаимеет своей главной задачей определить возможные виды риска, факторы, влияющие на уровень риска, а также потенциальные области риска. Все факторы, влияющие на степень риска, можно подразделить на внешние и внутренние.
К внешним относятся:

- политическая и экономическая ситуация в стране и за ее пределами;

- законодательно-правовая основа предпринимательской деятельности;
- налоговая система;

- конкуренция;

- стихийные бедствия и др.

К внутренним относятся:
- экономическая стратегия фирмы;
- степень использования ресурсов в производственно-хозяйственной деятельности;
- квалификация работников;
- качество менеджмента и пр.

Инструменты для измерения дохода и риска
Доходность ценной бумаги и ее стоимость - это две стороны одной монеты. Сначала о доходности: доходность к погашению рассчитывается как сумма всех денежных поступлений от данного объекта инвестирования, как процентных платежей и дивидендов, так и дохода (убытка) от перепродажи бумаги.

Концепция взаимосвязи риска и доходности
Рынок финансовых активов является наиболее ликвидным и хорошо изученным из всех рыночных инвестиционных активов. Высокая ликвидность и наличие общедоступной информации позволяют выявить закономерности формирования цен на эти активы. Ценой актива на финансовом рынке выступает процентная ставка, соответственно определение соответствующего риску уровня доходности по финансовому активу трактуется как ценообразование.

Общепринятое понимание риска инвестирования отождествляется с потенциально возможным получением результата ниже некоторого ожидаемого уровня (например, получение убытков об инвестировании – отрицательной прибыли или чистого дисконтированного дохода). Это, так называемый, чистый риск. В теории финансов нашла широкое применение иная трактовка риска, когда ситуация риска характеризуется наличием угроз (факторов влияния), приводящих как к убыткам, так и «избыточной» прибыли, т.е. прибыли, которая выше ожиданий инвестора. Таким образом, вводится понятие спекулятивного риска.

Спекулятивный риск – характеризует для инвестора вероятность получения от инвестирования любого эффекта (как убытков, так и избыточной прибыли), не соответствующего ожиданиям.
Разработка аналитических моделей оценки ожидаемой и требуемой доходности по финансовым активам активно ведется со второй половины ХХ века. Под оценкой финансовых активов или ценообразованием финансовых активов понимается определение доходности по этим активам как ставка отдачи на вложенный капитал.

Развитый рынок капитала позволяет понять зависимость между риском инвестированияи доходностью, которую получают владельцы капитала.
Требуемая доходность инвестирования – это альтернативная доходность, доступная инвестору на рынке, т.е. доходность по альтернативным вариантам инвестирования с учетом того же класса риска.
Развитый рынок капитала с большим количеством кредиторов и заемщиков и высоким качеством информации обеспечивает соблюдение принципа «за равный риск – равный уровень доходности».

Так как рациональный инвестор является противником риска, то за больший риск требуется большая компенсация в терминах доходности. Риск компенсирует премия за рискк безрисковой доходности.
Ключевое положение концепции «риск – доходность»:

Требуемая доходность по финансовому активу, складывающаяся на рынке капитала, = Безрисковая номинальная (с учетом инфляции) доходность +

+ Премия за риск

Чем более рискован актив, тем выше премия, т.е. добавочная доходность.
Различают премию за риск, характерную для хорошо диверсифицированного портфеля на данном рынке капитала, - рыночную премию за риск (market risk premium, MRP), которая рассматривается как средний уровень премии для данного рынка, и премию за риск отдельной акции (equity risk premium, ERP).
В равновесной ситуации на рынке (спрос на активы = предложению):
ТРЕБУЕМАЯ ДОХОДНОСТЬ = ОЖИДАЕМАЯ ДОХОДНОСТЬ

В случае одного периода владения бумагой доходность ценной бумаги (финансового инструмента) может быть выражена следующим образом:

F1/V0 + (V1 – V0)/V0 = Доход от процентных платежей + Доход (убыток) от перепродажи

гдеF1 -доход от процентных платежей, полученный владельцем бумаги в течение периода;
V0 –цена бумаги на начало периода;
V1- цена бумаги на конец периода.
В условиях неопределенности инвесторы не могут заранее рассчитать поступления, т.к. цена продажи бумаги в конце срока владения остается неизвестной. Таким образом, инвесторы используют понятие ожидаемой доходности,
означает среднюю из возможных доходностей, взвешенных в соответствии с вероятностью их получения.
В обобщенном виде формула по определению ожидаемой доходности выглядит следующим образом:
n
V( r) = ∑ pt х (rt – rср.)²
t=1
где V( r) – ожидаемая доходность;
rt – возможная доходность;
pt - вероятность получения данного дохода.

Для анализа рисков, как правило, используется дюрация.
Понятно, что чем больше риск, тем шире спектр возможных доходностей и тем в большей степени эта доходность является неопределенной. В то время как владелец государственных облигаций уверен в получении купонного дохода (кроме случая, когда государство становится банкротом), для владельца акции оффшорной нефтедобывающей компании это далеко не так: такой инвестор может все потерять, получить небольшой доход или получить доход огромный.
Таким образом, риск, сопряженный с владением ценной бумагой, можно рассмотреть посредством разброса величин дохода по отношению к среднему ожидаемому доходу. Следовательно, риск может быть измерен математически с помощью показателя дисперсии дохода , т.е. суммы квадратов разностей каждой из возможных величин дохода от среднего дохода, взвешенных в соответствии с вероятностью каждого отклонения.

Для расчета среднего значения ожидаемой доходности бумаги используют формулу:
n
E( r) = rср. = ∑ rt ∙ pt
t=1
Стандартное (среднеквадратическое) отклонение дохода– это наиболее распространенный показатель измерения риска, связанного с инвестициями:

σ (r) = √ V( r)

Ожидаемая доходность E( r) – это мера ожидаемых доходов.

Коэффициент вариации определяется по формуле:

σ (r)

CV = ----
rср.

Стандартное отклонение измеряет средний показатель разброса величин доходности по отношению к средней доходности (определяемой как математическое ожидание), или другими словами, риск.
Как правило, инвесторы не сосредотачивают все свои средства на владении каким-то одним финансовым активом, они предпочитают держать хорошо диверсифицированный портфель инвестиций (как говорится, «не держи все яйца в одной корзине»).
Стандартное отклонение одной бумаги выше, чем в целом по рынку. Осуществляя портфельные инвестиции, можно снизить совокупный риск, приходящийся на бумаги в портфеле, по сравнению с риском, приходящимся на каждую бумагу в отдельности, т.к. цены на активы портфеля меняются независимо друг от друга.
Это предполагает, что дополнение портфеля инвестиций новой бумагой может снизить специфический риск, который привносит в портфель каждая бумага. Такой эффект диверсификации появляется вследствие:
- ограниченного взвешенного влияния отдельной бумаги на портфель;
- достижения баланса между благополучными и неблагополучными бумагами.
Таким образом, перед инвестированием в ценные бумаги необходимо оценить предельное влияние, которое бумага может оказать на совокупную дисперсию, свойственную портфелю. Кроме того, изменение стоимости ценных бумаг могут быть вызваны изменениями на рынке в целом.
Наиболее распространенным способом определения ставки дисконтирования для собственного капитала является «косвенный» способ, основывающийся не на данных о доходности бумаг оцениваемой компании на фондовом рынке, а на анализе рисков, присущих данному виду бизнеса и не учтенных в денежных потоках.
Часто используемая Модель оценки капитальных активов (CAPM – Capital Asset Pricing Model) предполагает следующий способ расчета:

RE = Rf + β х (Rm – Rf) + C1 + C2 + C3
гдеRE –стоимость привлечения собственного капитала;
Rf –безрисковая ставка;
β -коэффициент бета;
Rm –средняя доходность рынка, на котором оценивается компания;
(Rm – Rf) –премия за риск вложения в акции;
C1 –страновой риск;
C2 –риск за малый размер компании;
C3 –специфический риск, свойственный оцениваемой компании.

Данная модель была предложена американским экономистом Шарпом в 50-60-х гг. ХХ в., она базируется на предположении о том, что инвесторы действуют рационально и имеют полную информацию о рынках капитала с целью максимизации доходов от вложений при заданном уровне риска. В 1990-х гг. модель была модифицирована Робертом Лингом с целью адаптации к рынкам России и стран Восточной Европы. Так появились поправки (после скобки) на страновой риск, на качество менеджмента, на низкую капитализацию, на долю бизнеса на рынке и т.п.
Таким образом, модель показывает, что если не все инвесторы держат среднерыночный портфель бумаг, то запрашиваемая премия за риск пропорциональна коэффициенту бета.

Итак, доходность ценной бумаги за период определяется следующим образом:
P1 + D – P0
ri = ---------------
P0
гдеri –доходность i-й ценной бумаги;
P1 –цена акции на конец периода владения;
P0 –цена акции на начало периода владения;
D –дивидендный доход за период.
Значение коэффициента бета показывает различную степень взаимосвязи доходностей. Этот показатель отражает взаимосвязь отклонений доходности рынка акций и заданной ценной бумаги.

Ниже в Таблице 1 представлены значения бета:

Таблица 1. Значение коэффициента бета

Организация управления финансовыми рисками в современной корпорации
Методы и организация управления финансовыми рисками.
Процесс управления рисками, включая финансовые, может быть разбит на следующие последовательные стадии:
-определение цели;
- выявление риска;
- оценка риска;
- выбор метода управления риском;
- осуществление управление;
- подведение результатов.

Оценка степени риска
Многие финансовые операции (венчурное инвестирование, покупка акций, кредитные операции и др.) связаны с довольно существенным риском.
Они требуют оценить степень риска и определить его величину.
Степень риска - это вероятность наступления случая потерь, а также размер возможного ущерба от него.
Риск может быть:
- допустимым - имеется угроза полной потери прибыли от реализации планируемого проекта;

- критическим - возможны не поступление не только прибыли, но и выручки и покрытие убытков за счет средств предпринимателя;
- катастрофическим - возможны потеря капитала, имущества и банкротство предпринимателя.
финансовый риск, как и любой другой, имеет математически выраженную вероятность наступления потери.
Алгоритм управления финансовыми рисками
Основным этапом алгоритма управления финансовыми рисками является разработка и выбор мероприятий по преодолению финансовых рисков.

Основными методамиуправления финансовыми рисками, являются следующие методы.
- отказ от совершения рискового мероприятия означает для предпринимателя потерю возможного выигрыша; возможность уберечься от потерь и получить прибыль в рискованном контракте - высшее предназначение теории риска.
- предупреждение потерь за счет одного страхования - самый низкий уровень теории предупреждения потерь от риска; инвестор готов отказаться от части доходов, заплатить за возможность снижения риска до нуля.

СТАРАЯ И НОВАЯ ПАРАДИГМА УПРАВЛЕНИЯ КОРПОРАТИВНЫМИ РИСКАМИ
Старая парадигма:
Фрагментированный риск-менеджмент:
Каждый отдел самостоятельно управляет рисками (в соответствии со своими функциями). Прежде всего, это касается бухгалтерии, финансового и ревизионного отделов.
Эпизодический риск-менеджмент:
Управление рисками осуществляется тогда, когда менеджеры посчитают это необходимым.
Ограниченный риск-менеджмент:
Касается страхуемых и финансируемых рисков.

Новая парадигма
Интегрированный, объединенный риск-менеджмент: управление рисками координируется высшим руководством;
каждый сотрудник организации рассматривает риск-менеджмент как часть своей работы
непрерывный риск-менеджмент: процесс управления рисками непрерывен.
расширенный риск-менеджмент: рассматриваются все риски и возможности их возникновения.